浙商證券股份有限公司孫建,劉明近期對聯影醫療進行研究并發布了研究報告《聯影醫療2023年中報點評：高端突破持續，海外占比穩升》，本報告對聯影醫療給出增持評級，當前股價為131.22元。

聯影醫療(688271)

【資料圖】

投資要點

業績概況：

2023H1，公司實現營業收入52.71億元，同比增長26.35%；歸母凈利潤9.38億元，同比增長21.19%；扣非凈利潤為7.87億元，同比增長14.44%。2023Q2，公司實現營業收入30.58億元，同比增長21.69%；歸母凈利潤6.08億元，同比增長30.03%；扣非凈利潤為5.10億元，同比增長21.66%。

成長能力：高端突破持續，MR及XR表現亮眼

業務結構：公司實現設備收入46.26億元，同比增長22.92%，設備收入占比87.75%。其中，CT業務線20.94億元，同比增長7.30%，其中中高端CT收入占比持續提升；MR業務線15.01億元，同比增長66.43%，其中3.0T以上超高場MR在國內的新增市場占有率第一；MI業務線6.24億元，同比增長6.16%，國內新增市場占有率保持領先態勢；XR業務線3.23億元，同比增長46.26%；RT業務線0.84億元，同比下降17.27%；此外，公司服務收入4.98億元，同比增長40.50%，服務收入占比9.45%。

渠道結構：國內市場收入45.54億元，同比增長25.46%。按2023年上半年國內新增市場金額口徑統計，公司各產品線排名均處于行業前列，其中CT產品市場占有率排名第三、MR產品市場占有率排名第三、MI產品市場占有率排名第一、XR產品（含固定DR、移動DR、乳腺DR）市場占有率排名第一、RT產品市場占有率排名第三。此外，公司在基礎醫療市場發貨量同比增長超100%，千縣工程醫院發貨量同比增長超50%。國際市場收入7.18億元，同比增長32.29%，收入占比持續提升，達13.62%。值得注意的是，公司高端化產線MI海外訂單同比增長近60%，我們預計在高端產品的帶動下，其他產線在海外市場中也將有望得到較快發展。

研發持續：2023H1研發投入9.15億元，同比增長56.96%，研發投入占比17.37%（同比提升3.39pct）。醫療影像技術壁壘高筑，公司持續注重研發投入以鞏固公司在技術上的積累和優勢，為公司的創新突破和全球化發展提供了有力的保障，我們持續看好公司在高端產品及高端市場突破的潛力。

我們認為，作為國內醫學影像領域最大的平臺型企業，聯影醫療在高端設備上已擁有較強的技術儲備，其眾多核心零部件均已實現自產自研，并在該領域擁有較強的領先優勢，具有一定的稀缺性。隨著高端新產品的持續推出，公司國內市占率提升以及海外市場拓展已進入到加速階段，考慮到貼息貸款以及配置證放寬等政策催化，公司業績有望持續保持高速增長，我們看好在政策引導國產替代大環境下公司的長期成長空間。

盈利能力：毛利率提升明顯，費用率略有提升

2023H1，公司銷售毛利率為48.71%，同比提升2.56pct，我們預計主要與高毛利率的高端產品占比快速提升有關，展望2023H2，我們認為公司毛利率提升趨勢或將延續；公司銷售凈利率為17.83%，同比下降0.34pct。從費用端來看，公司銷售費用率15.63%，同比提升2.96pct，管理費用4.68%，同比提升0.70pct，研發費用率16.79%，同比提升4.67pct。銷售費用率提升主要系今年上半年診療復蘇，銷售活動增加所致。整體來看，我們預計2023年公司經營費用率基本穩定，研發費用率仍舊有望維持較高水平。

經營質量：2023H1，公司經營性現金流凈額為-5.11億元，去年同期為-7.80億元，已有小幅改善，占經營活動凈收益比例為-69.92%，同比提升明顯（2022年中報-118.89%）。據公司2023年中報披露，主要系報告期內公司業務增長，各項經營活動現金收支均比去年同期有所增加，凈流出減少主要系銷售回款增多所致。

盈利預測與估值：

我們認為聯影醫療在醫療影像領域擁有較強的領先優勢，且具有一定的稀缺性，同時考慮到2022年底貼息貸款以及2023年初大型設備配置證放寬政策推動，公司2023-2025業績兌現有望超預期，我們預計公司2023-2025年EPS分別為2.47、3.17、3.83元/股，當前股價對應PE分別為53.2X、41.4X、34.3X，維持“增持”評級。

風險提示

關鍵核心技術被侵權的風險；研發失敗或無法產業化的風險；實施集中采購的政策風險；貿易摩擦及地區政治風險；核心部件采購風險等。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中金公司馮喜鵬研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.95%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利20.49億，根據現價換算的預測PE為52.78。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有8家機構給出評級，買入評級5家，增持評級3家；過去90天內機構目標均價為199.84。

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