上半年玉米波動(dòng)遠(yuǎn)超預(yù)期，夜盤09再次逼近2700關(guān)口，07軟逼倉(cāng)問題也值得關(guān)注。三季度玉米將重回自身基本面定價(jià)。

今年玉米波動(dòng)幅度遠(yuǎn)超預(yù)期，在3月中旬破位下跌，而后于5月中旬觸底反彈，截至目前主力09再次突破2700整數(shù)關(guān)口。從基本面因素看，3月-5月下跌的錨定主要是小麥驅(qū)動(dòng)，疊加進(jìn)口順價(jià)預(yù)期+下游養(yǎng)殖及深加工虧損，但在下跌過程中，渠道庫(kù)存、加工企業(yè)庫(kù)存也實(shí)現(xiàn)了顯著被動(dòng)去庫(kù)的動(dòng)作，而后在5月底受到芽麥快速反彈的帶動(dòng)，玉米期現(xiàn)也快速反彈，東北集港、南北港貿(mào)易、東北-華北貿(mào)易流向均實(shí)現(xiàn)了順價(jià)，在07合約軟逼倉(cāng)的走勢(shì)中明顯看出行業(yè)庫(kù)存偏緊，期貨定價(jià)重回玉米自身基本面。截至目前，有幾個(gè)基本面的因素值得關(guān)注。

1、07持倉(cāng)與倉(cāng)單問題

(資料圖片)

截至昨日收盤07合約仍有14.7萬手持倉(cāng)，而倉(cāng)單4.5萬手，夜盤一度逼近2800關(guān)口，在6月15號(hào)盤面突破2650橫盤震蕩區(qū)間后，07快速走強(qiáng)進(jìn)150點(diǎn)的行情，實(shí)現(xiàn)軟逼倉(cāng)。從歷史持倉(cāng)情況看，目前07持倉(cāng)是歷史最大值。按照北港2680-2700收購(gòu)價(jià)看，截至昨天收盤，港口交割已經(jīng)有超50元/噸的交割利潤(rùn)，也遠(yuǎn)高于在黑吉產(chǎn)區(qū)的交割利潤(rùn)。考慮到當(dāng)前的7-9價(jià)差，以及交割利潤(rùn)，預(yù)計(jì)后面4個(gè)交易日，多頭持倉(cāng)仍有軟逼倉(cāng)的想象空間，或者移倉(cāng)至09。

2、9-1價(jià)差

受舊作玉米庫(kù)存偏緊以及新作豐產(chǎn)預(yù)期影響，9-1價(jià)差走出近6年的極值，考慮到舊作顯性庫(kù)存偏緊（南北港庫(kù)存近三年最低、深加工企業(yè)）以及結(jié)轉(zhuǎn)低庫(kù)存的情況，短期9-1仍有走擴(kuò)的驅(qū)動(dòng)，不建議輕易做縮。關(guān)注07進(jìn)入交割月后現(xiàn)貨是否補(bǔ)漲，進(jìn)而可能再次演繹09補(bǔ)漲的行情。

3、飼用稻谷拍賣的預(yù)期差

前期市場(chǎng)一度傳聞降雨6月底7月初啟動(dòng)稻谷拍賣，但考慮到當(dāng)前最低收購(gòu)價(jià)稻谷競(jìng)價(jià)銷售中已經(jīng)包含了2018年粳稻的拍賣，如果飼用稻谷定向拍賣投放僅為2017年及以前的，則會(huì)產(chǎn)生較大的預(yù)期差。而如果國(guó)家投放2017、2018年飼用稻谷的話，也將扭轉(zhuǎn)9-1價(jià)差的走勢(shì)。按照鋼聯(lián)測(cè)算，如果底價(jià)提高100元/噸，則對(duì)應(yīng)集港成本在2800元/噸。

4、小麥價(jià)格走勢(shì)

前期小麥大跌超預(yù)期有多重因素，舊作拋售+地方儲(chǔ)備拍賣+新作豐產(chǎn)預(yù)期，但隨著市場(chǎng)進(jìn)入新作，小麥如果仍基于年度產(chǎn)大于需看空的話，可能會(huì)有較大的預(yù)期差。

①2500-3000萬噸的芽麥產(chǎn)量基本得到市場(chǎng)認(rèn)可，產(chǎn)量也低于去年同期，新作正常品質(zhì)小麥處于一個(gè)供需偏緊的格局；

②前幾年的大幅拋儲(chǔ)去庫(kù)，小麥自身也進(jìn)入到了儲(chǔ)備補(bǔ)庫(kù)的大周期中，考慮到前期輪出的小麥要在后期輪入補(bǔ)庫(kù)，且今年普麥部分區(qū)域毒素還是有超標(biāo)的情況，儲(chǔ)備補(bǔ)庫(kù)的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)較高，從政策角度看，小麥現(xiàn)貨仍有補(bǔ)漲的驅(qū)動(dòng)；

③當(dāng)前芽麥的替代范圍從全國(guó)可替代縮小至華北區(qū)域替代，而普麥-玉米價(jià)差也仍有可替代價(jià)值，如果說3-6月小麥帶動(dòng)玉米下跌，后期7-10月份大概率轉(zhuǎn)為玉米帶動(dòng)小麥?zhǔn)巧蠞q。

④1-5月份小麥進(jìn)口量大，考慮到全年配額限制，后期進(jìn)口規(guī)模將明顯受限。

5、國(guó)內(nèi)天氣及需求

谷物市場(chǎng)自6月份聚焦美國(guó)天氣，但中國(guó)的高溫也值得關(guān)注，尤其是在今年?yáng)|北減700萬畝面積的背景下，后期舊作低結(jié)轉(zhuǎn)兌現(xiàn)，且巴西進(jìn)口更多在8月以后才能陸續(xù)到港，如果四季度進(jìn)口不及預(yù)期，后期11、1月合約或面臨著期貨補(bǔ)漲、收基差的行情。

至于需求端，考慮到生豬養(yǎng)殖及深加工持續(xù)虧損，短期仍看不到修復(fù)好轉(zhuǎn)的驅(qū)動(dòng)，但邊際上也很難變的更差，但飼料企業(yè)原料庫(kù)存及加工企業(yè)庫(kù)存明顯低位，后期一旦利潤(rùn)好轉(zhuǎn)，補(bǔ)庫(kù)意愿將對(duì)加速現(xiàn)貨補(bǔ)漲的行情。

（張大龍 農(nóng)產(chǎn)品資深研究員投資咨詢證號(hào)：Z0014269）

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