12月20日，藥明康德股價再度殺跌，盤中大跌超8%，成交額超過60億，換手2.16%，最新市值2943億。港股方面，藥明康德跌近7%，報131.2港元。值得注意的是，上周，藥明康德閃崩跌停，最新數據顯示，藥明康德的股東戶數高達18萬。

近日，一則美國將制裁中國生物科技企業的外媒報道，引發國內CXO(醫藥研發、生產代工)企業股價恐慌式暴跌。

后來，這被證實是虛驚一場。12月15日晚間，美國財政部正式發布制裁文件，其制裁對象為參與國際非法藥物貿易相關個人及公司，核心目的是整治美國十分嚴重的芬太尼等藥物濫用問題。文件上被制裁的中國公司多為相關原料藥公司，與上市CXO及生物醫藥創新公司并不相關。

中美貿易摩擦以來，美國屢屢使用制裁大棒，而新冠疫情以來，中國在疫苗、抗疫等方面的出色表現，也讓美國有所忌憚，難怪中國醫藥行業聽到風吹草動便四處探望。

CXO邏輯開始動搖

CXO是近幾年醫藥行業里面景氣度最高的細分領域，作為"賣水人"的CXO機構收入主要來自國內外制藥巨頭的研發支出。藥企研發支出增加，CXO的業績就增加。

值得注意的是，國內這些CXO機構賺的都是歐美等國際制藥巨頭的錢，大部分收入其實都來自國外。根據各公司最新財報數據顯示，藥明康德76.26%的收入來自海外，凱萊英89.14%的收入來自海外，泰格醫藥45.94%的收入來自海外，康龍化成86.36%的收入來自海外，海外收入占比非常大。

對于這些業務主要來自海外的公司，實現港股上市最大的好處就是有利于加強公司全球化運營能力，可以更好的拓展國際市場。

當然，身處醫藥大行業，公司的發展還必須考慮行業變化，國內CXO行業景氣度雖然較高，但是隨著全球制藥企業研發增速放緩、國內對創新藥企監管趨嚴，目前國內CXO企業的高增長恐難持續！

如今的創新藥企領域正迎來蕭瑟寒冬，在二級市場，今年前十個月，已經14家企業在科創板吃了閉門羹，超過了去年全年，這還沒有算上正處于暫緩審議和中止狀態的。此外，近期的CDE(國家藥品監督管理局藥品審評中心)新政出爐，提到國內創新藥申報臨床試驗要以最優藥物(原研藥)作為對照組，也被市場解讀為重復式的研發不受看好，會直接導致藥企砍掉不少重復研發的管線。

一系列的信號意味著，CXO行業的未來項目將會變少。但目前整個行業的高估值水平price in了CXO未來的高速增長，未來如果增速放緩，那么業績和估值的反向戴維斯雙殺恐怕在劫難逃。

藥明康德自身的隱患

2021年10月30日，藥明康德公布了2021年第三季度的業績，三季度營業收入59.85億元，同比增長30.6%；歸母凈利潤8.87億元，同比增長36.2%。若從單季度來看，三季度營收增速要低于第一季度的55.31%和第二季度38.14%的同比增速，三季度歸母凈利潤增速要低于第一季度394.92%的同比增速，高于第二季度-16.89%的同比增速。

但從2021年的前三季度來看，營業收入165.2億元，同比增速39.2%；凈利潤38.1億元，同比增速38.1%，截止三季度，今年的營收和歸母凈利潤同比增速都處于歷年來的新高，公司仍在快速增長的軌道上。

也就說是，從盈利角度來看藥明康德問題并不大，但問題是，估值太貴。

從整體上來看，國內CXO龍頭的估值要高出美國同行一截。但需要注意到，2021年IQVIA和LH凈利潤同比300%，195%的增長主要是2020年疫情的影響，不具有持續性。而中美CXO龍頭估值水平的差別，部分反映出產業鏈未來向中國轉移，市場看好中國的CXO龍頭而看淡美國的CXO龍頭。

高層的違規減持。今年以來藥明康德的股東、高管合計套現近50億元，其中一股東因違規套現而遭到立案調查。

其中包括股東上海瀛翊違規套現近30億，引發監管層關注被立案；還有股東SBI、公司部分高管相繼套現19.45億元、0.45億元，累計合計套現接近50億元。此外，據媒體近期報道，藥明康德的一份會議紀要文件顯示，為響應"共同富裕"，藥明康德倡議和要求干部"主動降薪"，降薪資金將組成基金。

顯然，股東即便違規也要套現，背后的潛藏風險不得不令人深思。

明星基金經理踩雷

事實上，藥明康德是眾多公募基金的重倉股。Wind數據顯示，今年三季度，共有127家基金公司、1130只基金重倉藥明康德，持股總量為5.87億股，持股占流通股比例23.06%。

這其中尤以中歐基金的明星基金經理葛蘭為藥明康德的“頭號粉絲”。今年三季報數據顯示，葛蘭管理的中歐醫療健康成為藥明康德的第九大流通股東。該基金持有藥明康德4090.94萬股，占流通股比例為1.61%。同時，藥明康德是中歐醫療健康的第一大重倉股，其占基金資產凈值比例為9.85%。

同時，藥明康德的“大綠棒子”也給景順長城新興成長的“掌舵人”劉彥春沉重打擊。兩人管理的景順長城新興成長(260108)以及銀華富裕主題，分別持有藥明康德3000萬股和1427.01萬股。

葛蘭在基金三季報中表示，三季度總體維持了高倉位的運作，在長期看好的創新藥產業鏈、醫療服務、高質量仿制藥的龍頭企業等方向進行了著重的布局。

事實上，今年三季度葛蘭繼續增持了藥明康德、凱萊英、泰格醫藥等個股。

但值得注意的是，在此輪CXO大跌之前，高瓴資本已“出逃”。數據顯示，高瓴資本在今年二季度已退出藥明康德前十大流通股東，三季度退出凱萊英、泰格醫藥的十大流通股東。截至三季度末，高瓴資本的重倉股包括格力電器、恒瑞醫藥、海螺水泥、良品鋪子、公牛集團股份有限公司、廣聯達、寧德時代、隆基股份等。

醫藥真的“無藥可救”？

善水源資產：在此之前一段時間，我們就一直認為 CXO板塊盡管基本面優異，但是歷史漲幅大、估值高、性價比低，中短期不在我們的考慮范圍內。對于其他醫療健康子行業，我們的觀點如下：

對于創新藥，受到集采的影響，龍頭公司跌幅較大，而未來集采的影響將逐漸減小、創新藥品將不斷落地推出。對于醫療器械，龍頭公司同樣受到集采預期的影響、跌幅較大，但我們認為集采對醫療器械龍頭的實際影響較小。對于醫療消費，受到集采的影響本來就很小，但今年受到疫情反復不斷的于擾，未來隨著病毒殺傷力的下降、疫苗接種率的不斷提高、新冠藥的推出，疫情的影響將消退，線下的醫療消費需求將不斷恢復。對于疫苗和檢測，之前受益于疫情，隨著疫情的好轉，新冠相關業務對業績的貢獻將逐漸減小，與疫情無關的正常業務將持續恢復增長。

總之，盡管醫療健康行業短期受到醫保、集采、疫情等因素的影響，但是要看到，我們仍處于醫療健康需求要被不斷滿足、生活消費水平不斷升級的大時代，因此對于中長期的空間我們仍然很看好。同時，有一批優質的公司競爭力持續加強、地位不斷提升。這些優質公司的股價已經大幅調整，隨著基本面的不斷改善、業績兌現、成長性的持續證實，性價比持續提高，因此我們中長期并不悲觀。

關鍵詞： 康德 股災 高瓴又