境內家族信托能多大程度參與IPO市場，是市場各方持續熱議的話題。

近年來，睿昂基因、振華新材、盛美股份、芯源股份、凱賽生物、晶科能源等企業均對家族信托持股作出探索，其中有的順利上市，也有的要在上市前清理信托架構。

券商中國記者采訪業內人士了解到，獲監管認可的IPO案例普遍體現為“家族信托小比例且間接持股”。

記者從券商投行人士處求證獲悉，近期，交易所對控制權條線下的信托持股問題進行案例分析，其中明確表示，不能影響控制權的清晰穩定。控制權相關股權中存在信托持股的，原則上應當在申報之前予以清理。非控制權相關股權存在信托持股的，審核實踐中需綜合考慮、區別處理。

目前，家族信托迎“井噴式”發展。截至去年三季度末，家族信托存續規模約為3100億元；今年1月新增家族信托規模128.99億元，環比增長33.54%，月度增幅創近1年內新高。

家族信托持股不能影響控制權穩定

據了解，監管層對“三類股東”(資管計劃、契約型基金或信托產品)持股IPO企業一直從嚴監管，在實踐中往往要求中介機構對三類股東問題進行論證，必要時需清理。

深圳一名從事家族財富管理領域的律師向券商中國記者表示，家族信托持股IPO的敏感之處在于實際控制人支配的股份權屬是否穩定、清晰，這是監管層關注的焦點。他談到，科創板的多個案例顯示，IPO企業非實際控制人層面，家族信托進行間接少量持股是獲得監管認可。

但家族信托在實控人層面持股IPO企業至今未見有案例突破。盡管部分案例顯示，實控人通過境外信托持股美股上市公司，隨后分拆子公司赴A股，最終實現上市，但業內人士認為，這是因為IPO股東穿透核查只需穿透到自然人或上市公司，這類案例的成功并不能解讀為在實控人層面的監管松綁。(詳見《里程碑事件？家族信托持股企業上市破局！IPO穿透核查雪中送炭，券商早已開始布局》)

近期，券商中國記者從券商投行人士處獲悉，深交所最新一期的《創業板注冊制發行上市審核動態》對控制權條線下的信托持股問題進行案例分析，明確了監管態度。

交易所表示，審核實踐中，權屬穩定通常需要滿足于多項條件，從法律要求來看，應該權屬分明、真實確定、合法合規、權能完整；從政策要求來看，不得存在資本無序擴張、違法違規造富、利益輸送等情形；從監管要求來看，要防止大股東濫用優勢地位，保護公眾投資者合法權益，維護股票市場秩序，明確市場主體預期。

交易所指出，信托持股會對控制權相關股權帶來多個不利影響：

第一，信托財產權具有獨立性與特殊性，權利關系主要依賴信托協議的約定，容易導致股份權屬不清晰，這點與股權、物權明顯不同；

第二，各國信托立法及實務一般都授予受托人很大的信托權限，擁有管理、收益分配和投資決定權，因此受托人的權限范圍及決策機制關乎信托的控制權，從而可能影響發行人的控制權；

第三，雖然受托人對信托財產的管理與處分權類似物權，但其享有該等權利的目的是為他人、受益人的利益，這種“為他人利益的所有權”關系決定了信托關系相關主體之間權利義務約定復雜、制衡機制較多，易產生爭議與矛盾；

第四，境內A股市場相關規則體系在實控人認定以及責任承擔方面均有著較高要求，信托財產的破產隔離機制可能導致規避現行規則規定的實際控制人的責任，不利于監管責任的落實；

第五，根據委托人在設立信托時是否保留了撤銷權、變更權，可將信托區分為可撤銷/可變更、不可撤銷信托/不可變更信托。其中，可撤銷的信托撤銷、變更具有任意性，影響股權穩定。即使不可撤銷、不可變更的信托，其法律關系相比股權也并非穩定的。

第六，離岸家族信托仍存在外匯監管上的要求。

因此，控制權相關股權中存在信托持股的，原則上應當在申報之前予以清理。發行人、中介機構以某部分控制權相關股權份額較小、不影響控制權穩定或清晰為由，主張保留信托持股架構的，理由尚不夠充足。

對于非控制權相關股權存在信托持股的情形，試點期間有過未拆除信托結構的案例，交易所認為，這并不意味著所有的非控制權條線的信托持股均可以參照適用。這是因為，注冊制下對于股東、股權結構和其他股權安排已經給予相當的包容性和靈活性，但同時信托持股架構具有復雜性和隱秘性，存在規避監管要求的操作空間，對股份權屬清晰、控制權穩定等影響較大，審核實踐中需要綜合考慮、區別處理。

對此，多名業內人士表示，交易所上述表述符合預期。展望未來監管政策趨勢變化，家族信托要想在實控人層面持股，短期內突破難度很大。

家族信托發展加速

從“創富”到“守富”，再到“傳富”，家族信托越來越受到企業家的歡迎。

中國信登數據顯示，2022年1月信托行業新增家族信托規模128.99億元，較2021年12月增33.54%，創近1年內新高。

中國信登表示，隨著2021年我國人均GDP接近高收入國家門檻，達到1.25萬美元，我國居民財富管理需求在持續提高，加之信托業回歸本源、加快轉型等多重因素影響，家族信托作為具備信托本源特色的服務信托業務之一，已成為行業轉型的重要方向。

2021年年底建信信托與胡潤研究院聯合發布《2021中國家族財富可持續發展報告》，其中表示，截至2021年9月末，家族信托存續規模約為3100億元，連續6個季度上升；存續家族信托個數約為1.5萬個；68家信托公司中有59家開展了家族信托業務。

該報告指出，我國家族信托發展呈現“三增一顯”的特點，“三增”是指家族信托存續規模增，存續產品個數增，開展家族信托業務的信托公司增。“一顯”是指家族信托規模大、業務較為成熟的頭部公司開始顯現。

盡管從目前來看，家族信托參與IPO市場的程度較為有限，但業內人士認為部分案例的成功預示好的開端。有律師向記者表示，從投資角度來看，過去一些產業基金尋找LP時并不接受家族信托投資，或要求家族信托投資前拆除信托架構，主要擔心信托架構影響未來企業A股上市，預計未來會有企業家將家族信托作為投資平臺進行對外投資。

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