公司1H23 實現(xiàn)歸母凈利潤6.8 億元/-24%，其中2Q23 實現(xiàn)利潤3.1 億元/-41%。

拆分業(yè)務(wù)看，防疫產(chǎn)品需求同比下降導致公司醫(yī)療業(yè)務(wù)1H23 收入下滑33%至21.7 億元，其中常規(guī)品收入14.4 億元，公司消費業(yè)務(wù)延續(xù)穩(wěn)健表現(xiàn)，1H23 收入達20.6 億元/+11%。展望下半年，醫(yī)療端常規(guī)品在優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和逐步提升的品牌認知度加持下有望持續(xù)提升市占率，消費端伴隨品類聚焦、降本增效等策略驅(qū)動，亦有望逐步體現(xiàn)業(yè)績彈性。維持“買入”評級。

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1H23 防疫產(chǎn)品需求下降，業(yè)績承壓。1）收入及利潤：1H23 公司實現(xiàn)收入42.66億元/-17.3%。歸母凈利潤6.81 億元/-23.7%，扣非歸母凈利潤5.50 億元/-33.0%，對應(yīng)歸母凈利潤率/扣非歸母凈利潤率分別為15.97%/12.89%，同比-1.33/-3.02pcts。其中2Q23 營收同比-32.5%至19.14 億元，歸母凈利潤3.05 億元/-41%，扣非歸母凈利潤2.40 億元/-51%。業(yè)績同比下滑主要系防疫產(chǎn)品需求同比明顯下滑。2）成本及費用：1H23 公司毛利率+2.7pcts 至51.5%，2Q23 毛利率+1.4pcts 至52.1%，公司銷售/管理/研發(fā)費用9.60/2.90/1.95 億元，費用率為22.51%/6.79%/4.56%，同比變動+4.09/+0.48/-0.06pcts，主要系銷售下滑導致費用率有所提升。

醫(yī)療：防疫產(chǎn)品需求環(huán)比走弱，常規(guī)品表現(xiàn)良好。1H23 公司醫(yī)療耗材業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收21.73 億元/-33.27%，其中2Q23 實現(xiàn)營收8.09 億元/-55.7%，1H23 毛利率為45.21%/-1.04pcts，營業(yè)利潤4.41 億元/-43.36%，營業(yè)利潤率20.03%/-3.75pcts。

1）分渠道：防疫相關(guān)產(chǎn)品需求下滑影響醫(yī)院渠道營收。1H23 受到防疫產(chǎn)品需求下滑影響，公司在大部分渠道銷售收入均有不同程度下滑。國內(nèi)醫(yī)院渠道收入5.74 億元/-64.01%，國內(nèi)直銷渠道收入2.69 億元/+9.91%，國內(nèi)藥店渠道收入2.19 億元/-12.32%，公司目前覆蓋藥店達17 萬家，電子商務(wù)渠道收入達4.21億元/-8.85%，國外銷售渠道收入6.90 億元/-2.16%。報告期內(nèi)，公司國內(nèi)電商平臺累計粉絲數(shù)1,642 萬，上半年新增近300 萬，在跨境電商亞馬遜平臺上核心大單品類目排名持續(xù)保持領(lǐng)先。

2）分產(chǎn)品：防疫產(chǎn)品相關(guān)需求下滑，高端敷料、手術(shù)室耗材產(chǎn)品增長迅速。1H23公司調(diào)整品類口徑，新設(shè)健康個護產(chǎn)品類目，包含棉柔巾、口鼻腔、棉簽棉球、手消、濕巾、創(chuàng)可貼和津梁生活產(chǎn)品。在新分類口徑下，1H23 公司感染防護產(chǎn)品收入7.34 億元/-67.38%，健康個護產(chǎn)品收入1.18 億元/-29.91%，主要系防疫相關(guān)產(chǎn)品需求下滑，傳統(tǒng)傷口護理產(chǎn)品收入達5.70 億元/+9.73%。受益于并購融合后高端敷料銷售業(yè)務(wù)上漲以及電商渠道高端敷料銷售上漲，1H23 公司高端傷口敷料產(chǎn)品收入達2.83 億元/+73.33%。公司手術(shù)室耗材產(chǎn)品收入達2.71 億元/+75.39%，主要系公司加大手術(shù)室耗材的市場推廣力度；其他產(chǎn)品收入1.97億元。

消費：疫情擾動消除，全棉產(chǎn)品優(yōu)勢凸顯帶動營收增長。1H23 公司消費品業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入20.63 億元/+11.07%，其中2Q23 收入10.94 億元/+10.4%。

1H23 毛利率為58.20%/+4.67pcts，實現(xiàn)營業(yè)利潤2.66 億元/+28.73%，對應(yīng)營業(yè)利潤率12.90%/+1.91pcts。

1）分渠道：線上延續(xù)良好增長態(tài)勢，線下門店排除疫情影響同比高增。1H23公司線上渠道收入達12.43 億元/+10.44%，毛利率為54.24%/+5.32pcts，截至1H23 末，全域會員人數(shù)約4,800 萬人，較去年末增長12.1%，其中私域平臺會員數(shù)超2400 萬（門店近1100 萬，官網(wǎng)小程序超1300 萬）。線下門店6.47 億元/+17.75%，毛利率為64.81%/+3.73pcts，截至1H23 末，公司線下門店數(shù)353家（其中加盟店44 家），1H23 新開門店22 家（直營店7 家、加盟店15 家），　　因合同到期關(guān)閉9 家直營店，1H23 直營店可比店效同比提升12.18%；商超渠道1.41 億元/-1.15%，毛利率63.73%/+1.87pcts，公司棉柔巾、衛(wèi)生巾產(chǎn)品入駐超市約17000 個網(wǎng)點，連鎖便利店超17700 家，線下美妝、母嬰店超6600家。大客戶0.32 億元/-19.43%，毛利率53.34%/+3.91pcts。

2）分產(chǎn)品看：產(chǎn)品迭代升級拉動有紡產(chǎn)品、棉柔巾增速領(lǐng)先。1H23 公司核心品類干濕棉柔巾憑借產(chǎn)品創(chuàng)新優(yōu)勢實現(xiàn)高增，收入達5.45 億元/+9.96%。衛(wèi)生巾品類保持平穩(wěn)增長，1H23 收入2.95 億元/+0.82%。其他無紡制品1.99 億元/-0.54%。有紡類產(chǎn)品受益于線下客流恢復、產(chǎn)品面料舒適性提升，營收增長迅速，1H23 嬰童服飾及用品/成人服飾/其他有紡制品收入分別達到4.30/4.00/1.93億元，同比增長6.03%/30.10%/24.36%。

發(fā)布員工持股計劃，覆蓋核心骨干。2023 年8 月16 日公司公布第一期員工持股計劃（草案），擬向14 位公司優(yōu)秀管理人員和核心業(yè)務(wù)骨干授予不超過66萬股股份，占總股本的0.11%，總金額上限為2838 萬元，員工自籌資金和公司計提的激勵基金的比例為 1:1。股權(quán)激勵根據(jù)2023、2024、2025 年員工個人的績效考核結(jié)果分三期將對應(yīng)的標的權(quán)益歸屬至員工持股計劃各持有人，三年歸屬比例分別為總持股計劃的30%/30%/40%。本次員工持股計劃對象多為近年新加入公司且表現(xiàn)出色的總監(jiān)級及以上崗位的員工，不含上市公司董監(jiān)高或者實際控制人，反映出公司一直以來對人才的重視，有助于團隊積極性的提升。

風險因素：下游需求波動；行業(yè)競爭加劇；原材料價格波動；公司渠道拓展不及預期；防疫產(chǎn)品庫存去化進度不達預期；醫(yī)療端產(chǎn)品進院進度不達預期等風險。

盈利預測、估值與評級：考慮到防疫物資相關(guān)需求下降對于公司業(yè)績影響，同時我們將公司2023 年7 月11 日公布的《關(guān)于簽署穩(wěn)健工業(yè)園城市更新單元搬遷補償安置相關(guān)協(xié)議的進展公告》中回遷物業(yè)對于公司的財務(wù)報表影響考慮在內(nèi)，對于公司2023 年EPS 預測上調(diào)至4.42 元（原預測3.73 元），同時下調(diào)2024-2025 年EPS 預測至2.50/3.01 元（原預測4.34/5.23 元）。考慮到公司身處醫(yī)療和消費兩大廣闊市場，醫(yī)療端高端敷料、手術(shù)室耗材等品類貢獻新增長，消費端精細化管理、品類創(chuàng)新持續(xù)發(fā)力，參考李寧、安踏估值（現(xiàn)價對應(yīng)2024年18/19 倍PE，wind 一致預期），以及公司歷史估值中樞20 倍PE，給予公司2024 年20 倍PE，對應(yīng)目標價50 元，維持“買入”評級。

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